广东省潮州市中级人民法院

民事判决书

                            （2021）粤51民终110号

上诉人（原审原告）：杭州相兑昙盛股权投资管理合伙企业（有限合伙），住所地浙江省杭州市上城区秋涛路178号7号楼104室。

执行事务合伙人：上海相兑资产管理有限公司（委派代表王菀琦），住所地上海市虹口区飞虹路360弄9号3624E室，统一社会信用代码91310109324531836G。

法定代表人：王菀琦，该公司执行董事。

委托诉讼代理人：沈熠丽，浙江宝铉律师事务所律师。

委托诉讼代理人：宋萧音，浙江宝铉律师事务所律师。

被上诉人（原审被告）：黄文强，男，1960年3月10日出生，汉族，住广东省潮州市湘桥区北马路忠节坊11号3幢604。

被上诉人（原审被告）：陈静娟，女，1962年9月23日出生，汉族，住广东省潮州市湘桥区北马路忠节坊11号3幢604。

上列两被上诉人之共同委托诉讼代理人：丁伟，江苏洪武律师事务所律师。

上诉人杭州相兑昙盛股权投资管理合伙企业（有限合伙）（以下简称杭州相兑企业）因与被上诉人黄文强、陈静娟股票回购合同纠纷一案，不服广东省潮州市湘桥区人民法院（2019）粤5102民初1241号民事判决，向本院提起上诉。本院于2021年1月19日立案后，依法组成合议庭进行审理。本案现已审理终结。

杭州相兑企业上诉请求：1.撤销一审判决，依法改判支持杭州相兑企业的诉讼请求；2.本案一审、二审诉讼费用由黄文强、陈静娟承担。主要事实与理由：（一）一审判决的依据是部门规章，该部门规章规定的内容为l995年出台的债券回购业务规章，与本案股权回购性质完全不同，造成本案错判。第一，一审法院引用的裁判依据是l995年8月8日中国人民银行、财政部、中国证监会联合发布的《关于重申对进一步规范证券回购业务有关问题的通知》（以下简称为《通知》），该《通知》性质属于部门规章不属于法律，不得作为法院认定合同无效的依据。第二，一审法院采用1995年颁布的规范内容为债券证券回购，不涉及新三板股权回购内容的部门规章作为25年后才出现的新三板股权回购案件的裁判依据，违反了《中华人民共和国民事诉讼法》、《中华人民共和国立法法》等基本民事法律依据的规定，适用法律错误。（二）一审法院混淆了债券证券回购业务和股票证券回购业务。上述《通知》中明确解释证券回购业务是指债券持有人在卖出一笔债券的同时，与买方签订协议，约定一定期限和价格，买回同一笔债券的融资活动。且规定了证券回购券种只能是国库券和经中国人民银行批准发行的金融债券。因此该《通知》属于对国库券和经中国人民银行批准发行的金融债券的回购业务下发的规范性文件。而本案杭州相兑企业与黄文强、陈静娟属于股权投资中的投资人与目标公司实际控制人的关系，双方所签订的协议也是投资方基于目标公司未来发展的不确定性、信息不对称以及代理成本为了自我保障及制约融资方而设计的包含了股权回购、金钱补偿的对赌协议，与《通知》所针对的对象毫不相干。（三）一审法院适用《中华人民共和国合同法》第五十二条第五项认定案涉《广东新金山环保材料股份有限公司之股票发行认购合同之补充协议》(以下简称《补充协议》)无效，属于适用法律错误，认定事实严重不清，违反了2019年11月8日《全国法院民商事审判工作会议纪要》中肯定对赌协议有效性和保护投资方的立法精神。第一，黄文强、陈静娟作为目标公司的实际控制人，具备向小股东回购股份的资格和义务。《全国中小企业股份转让系统挂牌公司股份特定事项协议转让业务暂行办法》第四条“挂牌公司股份转让具有下列情形之一的，可以向全国股转公司和中国结算申请办理特定事项协议转让手续：(四)按照挂牌公司股东间业绩承诺及补偿等特殊条款，特定投资者之间可以以事先约定的价格进行股份转让。”的规定，本案所涉目标公司正是在全国中小企业股份转让系统挂牌的公司，其控股股东与特定投资者签订业绩补偿、对赌协议的文件，完全不违反全国中小企业股份转让系统的相关规定。第二，本案双方所签订的《补充协议》正是股权投资中俗称的对赌协议。《全国法院民商事审判工作会议纪要》明确规定对于投资方与目标公司的股东或者实际控制人订立的对赌协议，如无其他无效事由，认定有效并支持实际履行，其中没有明确限定公司的类型，也即强调法院在裁判中予以认定有效的对赌协议，不应限定新三板上市公司或非新三板上市公司。（四）案涉《补充协议》并不损害目标公司及目标公司债权人的利益，不违反法律法规的禁止性规定，是当事人的真实意思表示，应当有效。现双方约定的回购条款的触发条件已经成就，黄文强、陈静娟应当按照约定对杭州相兑企业所持有股份进行回购。黄文强、陈静娟均系目标公司股东，股东之间转让股份不会导致公司资本减少，并不违反公司法关于禁止抽逃出资的规定。协议签订之时黄文强、陈静娟作为目标公司的实际控制人，具备向小股东回购股份的资格和义务，不违反《全国中小企业股份转让系统挂牌公司股份特定事项协议转让业务暂行办法》的规定，没有违反《中华人民共和国证券法》，所以《补充协议》约定内容不违反法律、行政法规强制性规定，为有效合同。

黄文强、陈静娟共同辩称，(一)一审判决引用《通知》认定《补充协议》无效并无错误。1.上述《通知》的内容并没有明确说明不能适用于股票发行认购相关纠纷的处理。2.案件的案由取决于该案件诉讼争议中的法律关系性质，确定不同的案由，意味着诉讼标的不同，要适用不同的法律依据。因杭州相兑企业起诉主张的案由为股票回购合同纠纷，属于证券回购合同纠纷项下的四级案由，应适用证券回购合同纠纷的相关规定。根据《最高人民法院召开审理证券回购纠纷案件座谈会》及《通知》规定，非金融机构、个人以及不具有法人资格的金融机构一律不得直接参与证券回购业务，对没有人民银行颁发的金融许可证，或者虽有金融许可证但没有从事证券交易经营范围的单位或个人，一般应认定不具备订立证券回购合同的主体资格，其订立的证券回购合同应认定为无效。因黄文强、陈静娟与杭州相兑企业并不具备签订证券回购合同的主体资格，双方订立的证券回购合同属于无效合同。且黄文强、陈静娟并没有通过签订《补充协议》而获得杭州相兑企业的任何股票认购款项，其诉讼请求不应得到支持。（二）《补充协议》同时存在以合法形式掩盖非法目的、损害社会公共利益和违反法律、行政法规的强制性规定的无效情形。1.新金山公司是新三板挂牌的公众公司，国家通过证监会对新三板挂牌公司出台了一系列严格的监管措施，尤其是信息披露。《中华人民共和国证券法》第三十六条明确规定：“发行人、上市公司依法披露的信息，必须真实、准确、完整，不得有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏”。《全国中小企业股份转让系统挂牌公司信息披露规则》第三条第一款规定：“挂牌公司及其他信息披露义务人应当及时、公平地披露所有可能对公司股票及其他证券品种交易价格、投资者投资决策产生较大影响的信息，并保证信息披露内容的真实、准确、完整，不存在虚假记载、误导性陈述或重大遗漏。”杭州相兑企业在认购新金山公司的股份时，要求黄文强、陈静娟对此作出业绩补偿与回购承诺，以保证其在此次投资行为中无论出现何种情形都能取得固定收益。其通过签订“阴阳合同”的方式，仅向公众披露了股票发行认购合同，并没有披露《补充协议》，导致披露的《湘财证券股份有限公司关于广东新金山环保材料股份有限公司股票发行合法合规的意见》及股票发行情况报告书中均明确表明“本次股票发行不涉及业绩承诺及补偿、股份回购、反稀释等特殊条款或其他任何形式的对赌约定。”违反了证监会对信息披露的规定，严重损害了社会公共利益。《补充协议》内容中对股份回购、业绩补偿、公司治理、投资者优先认购权、最惠待遇条款等的约定，属于可能对公司股票及其他证券品种交易价格、投资者投资决策产生较大影响的信息。根据《中华人民共和国证券法》及《全国中小企业股份转让系统挂牌公司信息披露规则》的相关规定，不论是针对挂牌公司还是大股东股份回购的约定，均需完整披露。但本案《补充协议》并没有披露，且协议第五条约定“不能将本协议以任何方式进行公布、披露或散布。”致使挂牌公司针对此次股票发行披露的文件中均出现了重大遗漏及误导性陈述。2.本案《补充协议》违反法律及行业监管的规定，损害社会公共利益，应属无效。从危害后果看，允许特定投资者通过签订“抽屉协议”的方式，对影响公司股票价格及投资者的投资决策等信息进行隐瞒，规避行业监管中的禁止性规定，将严重扰乱金融秩序。杭州相兑企业作为专业的投资机构，明知证券法及行业规定的相关要求，仍恶意通过签订“抽屉协议”的方式，在协议第五条约定“不能将本协议以任何方式进行公布、披露或散布”，规避监管，将出现破坏国家金融管理秩序、损害包括众多其他投资者在内的社会公共利益的危害后果。依照《中华人民共和国合同法》第五十二条的规定，《补充协议》应认定为无效。（三）按照相关的公司上市的规定应当在公司申请上市前对包括股权回购条款在内的“对赌条款”进行废止。中国证监会发布的《首次公开发行股票并上市管理办法》第二章“发行条件”之第一节“主体资格”之第十三条规定，发行人的股权清晰，控股股东和受控股股东、实际控制人支配的股东持有的发行人股份不存在重大权属纠纷。即发行人应当保证其在申报IP0时股权清晰，不存在重大权属纠纷。对赌回购所约定的对赌条件是否实现存在不稳定性，如若对赌条件未能实现从而触发回购条款，则意味着发行人的股权会因此发生权属纠纷，从而导致发行人无法满足股权清晰该项发行条件。中国证监会2019年3月份发布的《首发业务若干问题解答》中对对赌协议作了明确回答，投资机构在投资发行人时约定对赌协议等类似安排的，原则上要求发行人在申报前清理，但同时满足以下要求的可以不清理：一是发行人不作为对赌协议当事人；二是对赌协议不存在可能导致公司控制权变化的约定；三是对赌协议不与市值挂钩；四是对赌协议不存在严重影响发行人持续经营能力或者其他严重影响投资者权益的情形。而在上述解答发布之前，均以按该问答的严格尺度(即在申报前清理)进行，并且证券监管部门曾在历年多次的保荐代表人培训中明确指出对赌条款在上会前必须终止执行。（四）《补充协议》违反了诚实信用原则，应属无效。作为专业投资方的杭州相兑企业在投资前未对目标公司进行充分合理的尽职调查，在未履行估值程序的情况下直接约定脱离目标公司实际经营预期的业绩承诺，借对赌之名规避自身投资风险，有违诚实信用原则，应属无效。（五）《补充协议》违反了公平原则，应属无效。在本次股权融资中，杭州相兑企业拥有绝对的话语权和主动权，设计对赌机制时十分强势，在补充协议中通篇均为杭州相兑企业享有权利，而黄文强、陈静娟只承担义务的约定。合同双方应当遵循公平原则确定各方的权利和义务。根据协议约定的回购价格，无论新金山公司的经营状况如何，杭州相兑企业均可取得全部投资款项并额外获得10％的年投资回报率，远远高于银行贷款利率，明显违背了股东共享收益、共担风险的法律规定，严重违反了公平原则，应属无效。（六）一审判决在《全国法院民商事审判工作会议纪要》的文件精神下做出，并无任何错误。上述纪要的规定可看出，在审理涉及对赌协议效力问题时，应当结合合同法与公司法的相关规定进行判断认定，并非无条件支持“对赌协议”有效，如果对赌协议违法了相关合同法或者公司法的规定，应当认定对赌协议无效，本案的《补充协议》存在以合法形式掩盖非法目的、损害社会公共利益和违反法律、行政法规的强制性规定的情形，同时也损害了第三人股票认购者的权益，应属无效。（七）黄文强、陈静娟不能完全掌控公司的经营权，不应承担回购责任。根据新金山公司章程约定，新金山公司的绝大事项均需经过董事会或股东大会的决议通过，黄文强、陈静娟并不能完全掌控公司。公司的经营管理是各股东共同决策的结果。杭州相兑企业以公司股东的身份出席了历次股东大会并参与表决，股东大会所有的事项决策，其中就包括公司在新三板终止挂牌的决策。新金山公司一直按照杭州相兑企业的意志经营发展，杭州相兑企业应对其自身的经营决策承担相应风险，黄文强、陈静娟不应承担回购责任。（八）根据《补充协议》约定，杭州相兑企业无权提出回购要求。杭州相兑企业在2019年9月19日即向一审法院提起诉讼，同时要求黄文强、陈静娟进行业绩补偿并回购其股份，但根据《补充协议》第二条的约定：“甲方不得在同一个业绩承诺年度要求乙方同时进行回购与补偿，仅可在回购与补偿中择一进行。”杭州相兑企业在要求黄文强、陈静娟进行业绩补偿后，无权再提出回购要求。(2019)粤5102民初l242号民事判决书已判决支持业绩补偿的诉讼请求，因此无权再行提出股权回购的要求。

杭州相兑企业向一审法院起诉请求：1.判决黄文强、陈静娟对杭州相兑企业所持有的金山环材的股份进行回购；2.黄文强、陈静娟立即向杭州相兑企业支付股份回购款19999991.55元，并支付从2018年1月9日至实际履行日止以19999991.55元为基数按年利率10%计算的利息；3.本案诉讼费用由黄文强、陈静娟承担。

一审法院认定事实：2017年12月，上海源星胤石股权投资合伙企业（有限合伙）、嘉兴宝泉投资合伙企业（有限合伙）、杭州相兑企业以及常州瀚云投资合伙企业（有限合伙）作为甲方（认购人），广东新金山环保材料股份有限公司（以下简称新金山公司）作为乙方（发行人），签订《广东新金山环保材料股份有限公司之股份发行认购合同》，鉴于甲方系具有完全民事权利能力及行为能力的法人，符合全国中小企业股份转让系统对股票发行对象的要求，乙方系依法设立并有效存续的股份有限公司，并已在全国股转系统挂牌（股票简称金山环材，股票代码836202，截止本合同签署之日，乙方总股本为4615.3485万股，每股面值人民币1.00元），乙方拟向甲方定向发行股份（“本次发行”），甲方同意按照本合同所规定的条款和条件对乙方进行增资；乙方拟发行股票，甲方拟认购本次发行的全部股票，甲乙双方一致确认乙方本次股票发行的每股价格为人民币9.53元，乙方本次发行前总股本为46153845股，其中甲方三即杭州相兑企业根据本合同的条款以其合法拥有的现金19999991.55元认购乙方本次新发行的2098635股股票，本次发行完成后，乙方总股本数变更为58745657股，预计乙方股东的持股情况，其中黄文强持有数量2330万股，持股比例39.66%，陈静娟持有数量1510万股，持股比例25.70%，相兑企业持有数量2098635股，持股比例3.57%，本合同生效且乙方股东大会通过本次定向发行方案后，甲方按照乙方在全国中小企业股份转让系统上披露的股票发行认购公告要求缴款时间内将认购款项转至乙方指定的银行账户等内容。上述合同签订后，杭州相兑企业于2018年1月8日向新金山公司的中国民生银行股份有限公司汕头分行银行账户支付了认购价款19999991.55元。

上海源星胤石股权投资合伙企业（有限合伙）、嘉兴宝泉投资合伙企业（有限合伙）、杭州相兑企业以及常州瀚云投资合伙企业（有限合伙）作为甲方，黄文强、陈静娟作为乙方，签订《补充协议》，鉴于乙方是新金山公司（目标公司）的实际控制人，新金山公司于2017年11月公告《股票发行方案》，拟发行不超过12591815股（含12591815股），募集资金金额预计不超过12000万元（含12000万元），新金山公司目前已确定本轮股权融资的所有投资机构，包括甲方的四方，甲方与新金山公司于2017年12月共同签署了《广东新金山环保材料股份有限公司之股份发行认购合同》，对甲方认购新金山公司上述的本轮新增股份的相关事宜进行约定，其中杭州相兑企业以19999991.55元认购2098635股，本次认购的价格为每股9.53元，为进一步保证合同各方本次投资后的投资利益，合同各方自愿订立本协议，就有关事项做出特别约定。乙方向甲方保证本次投资完成后，新金山公司于2017年度、2018年度、2019年度（即承诺期）的年度净利润至少达到以下指标：（1）2017年度净利润不低于人民币3500万元；（2）2018年度净利润不低于人民币4500万元；（3）2019年度净利润不低于人民币5500万元，新金山公司在承诺期内年度实际净利润以全国中小企业股份转让系统披露的对应会计年度的年度报告为准，如新金山公司之后从全国中小企业股份转让系统退出，则乙方承诺在每个会计年度结束后的150日内提供公司经有证券业务资格的会计师事务所审计的该年度财务报表、报表附注、审计报告，该年度实际净利润以审计报告确定的为准。基于上述业绩承诺，乙方向甲方做出以下承诺：若新金山公司在2017年公司净利润低于前述承诺的年度保证净利润，或者2018年、2019年公司净利润低于前述承诺的年度保证净利润的90%，则乙方应当实施补偿，但可自主选择现金补偿或股权补偿，各方同意如发生上述情形，乙方应在新金山公司相关年报公布之日或审计报告出具之日起一个月内发出书面通知告知甲方，甲方有权在三个月内发出要求补偿的书面通知，乙方应在收到甲方的书面通知后三个月按其自主选择的补偿方式进行补偿，业绩不达标年度的补偿标准计算确定方式如下：（1）按照如下公式以现金补偿方式对甲方进行补偿：乙方当期应补偿甲方的现金＝甲方对公司的本轮投资额×（截至当期期末累计承诺的净利润数-截至当期累计实现的实际净利润数）/承诺期限内各年承诺的净利润数总和-甲方获得的累计已补偿金额-甲方获得的累计现金分红，在各年计算的应补偿金额小于0时，按0取值，或（2）按照如下公式以股权划转方式对甲方进行补偿：乙方当期应补偿甲方的股份数量＝本轮投资完成后甲方在公司持有的股份数量×（截至当期期末累计承诺的净利润数-截至当期期末累计实现的实际净利润数）/承诺期限内各年承诺的净利润数总和-甲方获得的累计已补偿股份数量-甲方获得的累计现金分红/本轮定值价格，在各年计算的应补偿股份数量小于0时，按0取值。触发了股份回购触发条件的任一情形时，甲方可在收到乙方发出的条件成就时的书面通知或甲方通过自有途径知晓条件成就之日起两年内向乙方发出书面通知，要求乙方按回购价格受让甲方持有的新金山公司之全部或部分股份，触发条件之一：如果新金山公司不能在2019年12月31日前向有关证券交易监管机构提交本轮投资者认可的境内资本市场合格IPO或并购为目的的申报材料；触发条件之二：如果新金山公司不能在2021年12月31日前完成本轮投资者认可的境内资本市场合格IPO或并购；触发条件三：在新金山公司完成本轮投资者认可的境内资本市场合格IPO或并购之前，如果新金山公司或实际控制人在与本轮投资相关协议的投资条款方面有重大违约行为。当触发股份回购触发条件任一条件时，甲方有权在两年之内向乙方发出书面通知，要求乙方按照以下条款规定的价格回购甲方在本轮投资中获得并仍持有的新金山公司全部或部分股权，乙方有义务在收到投资方约定售股权行使通知后的三个月内按照以下条款规定的价格，向甲方购买投资方按约定出售股权，具体约定如下：1.投资方按约定出售股权的回购价格应按以下方式确定：回购价格＝甲方于本次认购中已向新金山公司实际支付的股权投资款+按照年投资回报率10%（单利）计算的股权投资款利息-甲方获得的累计现金分红-甲方从乙方获得的累计补偿金额（若有），计息期限从甲方的本轮股权投资款全部实际到账之日起，按具体天数计算，对于不足1年的情形，同样按照具体的实际天数对应计算；2.乙方应于收到甲方发出的投资方约定售股权行使通知后90天内，无条件购买投资方按约定出售股权，并向甲方支付相应的股份转让价款。3.甲方亦有权选择以届时中国法律允许且不低于上述对价的其他方式退出对新金山公司的投资，无论以何种方式，除甲方之外的其他股东均应配合办理有关退出手续。4.若乙方的资金不足以支付全部投资人要求的回购价款之和，所有投资人根据各自有权要求回购的对应款项金额按比例获得回购价款，甲方不得在同一个业绩承诺年度要求乙方同时进行回购与补偿，仅可在回购与补偿中择一进行等内容。

湘财证券股份有限公司于2018年3月19日发布《湘财证券股份有限公司关于广东新金山环保材料股份有限公司股票发行合法合规的意见》，认定新金山公司股票发行合法合规，及于2019年4月19日发布《湘财证券股份有限公司关于广东新金山环保材料股份有限公司不能按时披露2018年年度报告的风险提示公告》，向投资者提示，如新金山公司在2019年4月30日前无法披露2018年年度报告，新金山公司股票存在被暂停转让的风险，如新金山公司在2019年6月30日前仍无法披露，新金山公司股票存在被终止挂牌的风险等。

《广东新金山环保材料股份有限公司章程》（二O一八年）对该公司股东大会、董事会的权限等事项进行了规定。杭州相兑企业以股东身份参与了新金山公司2017年年度股东大会、2018年第一、二、三、四次临时股东大会、2019年第一次临时股东大会的表决，其中2019年第一次临时股东大会审议通过《关于拟申请公司股票在全国中小企业股份转让系统终止挂牌的议案》等。新金山公司董事会于2019年9月10日发布《广东新金山环保材料股份有限公司关于公司股票延期恢复转让的进展公告》，宣布新金山公司因申请公司股票在全国中小企业股份转让系统终止挂牌，根据《全国中小企业股份转让系统业务规则》、《全国中小企业股份转让系统挂牌公司暂停与恢复转让业务指南（试行）》等相关规定，公司股票已于2019年1月28日开市起暂停转让，原计划恢复转让的最晚时间经多次延期，最晚恢复转让日为2019年10月24日等事项，及于2019年10月23日发布《广东新金山环保材料股份有限公司关于公司股票在全国中小企业股份转让系统终止挂牌的公告》，宣布全国股转公司于2019年10月22日向其公司出具《关于同意广东新金山环保材料股份有限公司股票终止在全国中小企业股份转让系统挂牌的函》，其公司股票（证券代码836202，证券简称金山环材）自2019年10月24日终止在股转系统挂牌等事项。

杭州相兑企业于2019年8月22日向新金山公司、黄文强、陈静娟发出《投资方约定售股权行使通知函》，鉴于新金山公司的经营发展存在重大风险且实质上于2019年12月31日之前不存在IPO的可能性，杭州相兑企业有权根据《补充协议》的约定向新金山公司发出《投资方约定售股权行使通知函》，要求黄文强、陈静娟在收到本函的7日内与其公司接洽股权回购事宜，并不迟于2019年11月30日前向其公司履行支付股权回购款的义务。后杭州相兑企业于2019年9月16日向一审法院提起诉讼。

诉讼期间，一审法院依据杭州相兑企业的申请，于2019年11月6日依法作出(2019）粤5102民初1241号民事裁定书，裁定查封陈静娟位于潮州市湘桥区潮枫路名邦花苑二十幢502号（证号C1410753号）的房产（限额100万元），查封陈静娟位于潮州市湘桥区潮枫路名邦花苑二十幢602号（证号C1410754号）的房产（限额100万元），查封陈静娟位于潮州市湘桥区城新路农兴大厦首层2号商店（证号1230727号）的房产（限额75万元），查封黄文强位于潮州市湘桥区城新路农兴大厦一层1号商店（证号1859951号）的房产（限额75万元），查封黄文强位于潮州市潮州大道南较西路锦江花园南区C幢二梯1/801房（证号C3737804号）的房产（限额100万元），查封陈静娟位于潮州市湘桥区潮枫路名邦花苑北侧21号车库（证号C1410734号）的房产（限额15万元），查封陈静娟位于潮州市湘桥区潮枫路名邦花苑北侧23号车库（证号C1410735号）的房产（限额15万元），上述查封期限为3年；于2019年12月28日依法作出(2019）粤5102民初1241号之一民事裁定书，裁定冻结黄文强持有的新金山公司（登记机关广东省潮州市工商行政管理局）的股票197万股（限额10244000元），冻结陈静娟持有的新金山公司（登记机关广东省潮州市工商行政管理局）的股票197万股（限额10244000元），上述冻结期限为1年。案件申请费5000元由杭州相兑企业负担。

一审法院认为，杭州相兑企业等企业与新金山公司签订《广东新金山环保材料股份有限公司之股份发行认购合同》，约定新金山公司拟向杭州相兑企业等企业定向发行股份，杭州相兑企业等企业同意对新金山公司进行增资并拟认购本次发行的全部股票，其中杭州相兑企业以19999991.55元认购新金山公司本次新发行的2098635股股票，之后，杭州相兑企业等企业又与黄文强、陈静娟签订《补充协议》，就杭州相兑企业等企业与新金山公司签署的《广东新金山环保材料股份有限公司之股份发行认购合同》进一步约定，黄文强、陈静娟向杭州相兑企业等企业承诺新金山公司2017年度净利润不低于人民币3500万元，2018年度净利润不低于人民币4500万元，2019年度净利润不低于人民币5500万元，并承诺若新金山公司在2017年公司净利润低于前述承诺的年度保证净利润，或者2018年、2019年公司净利润低于前述承诺的年度保证净利润的90%，则黄文强、陈静娟应当实施补偿，及触发了股份回购触发条件的任一情形时，杭州相兑企业等企业可在收到黄文强、陈静娟发出的条件成就时的书面通知或杭州相兑企业等企业通过自有途径知晓条件成就之日起两年内向黄文强、陈静娟发出书面通知，要求黄文强、陈静娟按回购价格受让杭州相兑企业等企业持有的新金山公司之全部或部分股份，杭州相兑企业等企业不得在同一个业绩承诺年度要求黄文强、陈静娟同时进行回购与补偿，仅可在回购与补偿中择一进行。对于上述《补充协议》，其中关于股份回购的条款，由于黄文强、陈静娟不是卖出股票的股票持有人，其作为个人，根据《中华人民共和国合同法》第五十二条“有下列情形之一的，合同无效：（一）一方以欺诈、胁迫的手段订立合同，损害国家利益；（二）恶意串通，损害国家、集体或者第三人利益；（三）以合法形式掩盖非法目的；（四）损害社会公共利益；（五）违反法律、行政法规的强制性规定”，及1995年8月8日中国人民银行、财政部、中国证监会《通知》(银传〔1995〕60号)关于个人一律不得直接参与证券回购业务的规定，黄文强、陈静娟不具备订立证券回购合同的主体资格,因此杭州相兑企业与黄文强、陈静娟所签订的《补充协议》中关于股份回购的条款违反了法律、行政法规的强制性规定，应当认定为无效，杭州相兑企业所提黄文强、陈静娟对杭州相兑企业所持有的金山环材的股份进行回购及向杭州相兑企业支付股份回购款19999991.55元并支付该款利息的请求，一审法院不予支持。另在诉讼过程中，黄文强、陈静娟以本案须以一审法院(2019）粤5102民1242号杭州相兑企业与黄文强合同纠纷一案的审理结果为依据而该案尚未审结为由，向一审法院提出对本案中止审理的申请，理由不能成立，一审法院不予采纳。

据此，一审法院依照《中华人民共和国合同法》第五十二条，中国人民银行、财政部、中国证监会《通知》(银传〔1995〕60号)的规定，判决：驳回杭州相兑企业的诉讼请求。本案受理费141800元，由杭州相兑企业负担。

二审期间，各方当事人均没有向本院提交新证据。

经审理查明，一审查明的基本事实属实，本院予以确认。

本院认为，本案系股票回购合同纠纷。根据《中华人民共和国民事诉讼法》第一百六十八条，《最高人民法院关于适用<中华人民共和国民事诉讼法>的解释》第三百二十三条的规定，第二审人民法院应当围绕当事人的上诉请求进行审理。根据本案各方当事人在二审的诉辩意见，主要的争议焦点是：（一）案涉《补充协议》是否合法有效？（二）《补充协议》约定的股票回购条件是否已成就？

关于焦点（一）。案涉《补充协议》的效力问题。黄文强、陈静娟辩称案涉《补充协议》违反《通知》规定及证监会对信息披露的规定，违反诚实信用原则及公平原则，应属无效。结合双方当事人提供的证据及当事人陈述，对案涉《补充协议》的效力问题作如下分析：第一，本案杭州相兑企业等作为投资方,黄文强、陈静娟作为新金山公司即目标公司的股东,各方在平等、自愿的基础上协商订立涉案《补充协议》。协议中约定了新金山公司在约定期限内未实现预设目标时,由作为承诺人的黄文强、陈静娟按照约定的方式进行业绩补偿及股权回购。其性质是投资方与融资方达成股权性融资协议时，为解决交易双方对目标公司未来发展的不确定性、信息不对称以及代理成本而设计的包含了股权回购、金钱补偿等对未来目标公司的估值进行调整的协议。《补充协议》中关于股权回购及业绩补偿的条款内容,是当事人特别设立的保护投资人利益的条款，系缔约过程中双方当事人对投资合作商业投资风险的安排，属于正常的商事交易活动，不存在违反法律、行政法规禁止性规定的内容。第二，黄文强、陈静娟依据《通知》中第二条“非金融机构、个人以及不具有法人资格的金融机构，一律不得直接参与证券回购业务，任何交易场所、融资中心不得接受其为会员。”主张案涉《补充协议》无效。经查，上述《通知》系1995年由中国人民银行、财政部、中国证券监督管理委员会联合颁布，系金融监管部门对于金融机构开展证券回购业务的管理性规定, 属于对国库券和经中国人民银行批准发行的金融债券回购业务的规范性文件，不能以此作为认定合同无效的依据。且黄文强、陈静娟援引的上述《通知》也不适用于本案的股票回购情形。第三，根据《全国中小企业股份转让系统股票转让细则》第十三条规定：“股票可以采取做市转让方式、竞价转让方式、协议转让方式进行转让。”本案所涉目标公司新金山公司系在全国中小企业股份转让系统挂牌的公司，黄文强、陈静娟作为目标公司的实际控制人，具备向特定投资者回购股份的资格。现有证据不足以证明案涉《补充协议》损害了国家、集体或者第三人的利益,也没有证据证明损害目标公司、其他股东或公司债权人等的利益，也不违反公平、诚实信用的商事缔约原则。本案的披露义务人有否按照《全国中小企业股份转让系统挂牌公司信息披露规则》对案涉《补充协议》进行披露，并不影响《补充协议》的效力。综上，案涉《补充协议》应为有效，对协议各方具有法律约束力, 协议各方应秉持诚信，恪守承诺，按照合同约定全面履行义务。一审法院认定《补充协议》无效系适用法律不当，应予以纠正。

关于焦点（二）。本案杭州相兑企业等与黄文强、陈静娟签订的《补充协议》第二条第2.1款、第2.2款约定股份回购及触发条件，其中触发条件之一：如果新金山公司不能在2019年12月31日前向有关证券交易监管机构提交本轮投资者认可的境内资本市场合格IPO或并购为目的的申报材料；触发条件之二：如果新金山公司不能在2021年12月31日前完成本轮投资者认可的境内资本市场合格IPO或并购；触发条件三：在新金山公司完成本轮投资者认可的境内资本市场合格IPO或并购之前，如果新金山公司或实际控制人在与本轮投资相关协议的投资条款方面有重大违约行为。本案杭州相兑企业认为新金山公司触发条件之一和之三，并提供2019年10月23日新金山公司《关于公司股票在全国中小企业股份转让系统终止挂牌的公告》等予以证明。上述《公告》中记载新金山公司股票自2019年10月24日起终止在股转系统挂牌，证明新金山公司不存在2019年度申报IPO的可能。且黄文强、陈静娟直至二审也未能提供依据证明目标公司已在2019年12月31日前向有关证券交易监管机构提交本轮投资者认可的境内资本市场合格IPO或并购为目的的申报材料。故本案股权回购条件已经成就，杭州相兑企业有权依据《补充协议》第二条的约定要求黄文强、陈静娟履行股权回购义务。

关于黄文强、陈静娟抗辩业绩补偿与股权回购不能同时适用的问题。在《补充协议》中同时约定业绩补偿与股权回购，属于投融资双方的真实意思表示，应当尊重商人的理性选择和商业判断。黄文强、陈静娟作为理性商人，在《补充协议》上签字表明其对合同内容尤其是涉及自身权利义务的内容完全知悉。经查，根据《补充协议》第二条第2.4款约定：“甲方不得在同一个业绩承诺年度要求乙方同时进行回购与补偿，仅可在回购与补偿中择一进行。”结合《补充协议》第一条第1.1款“目标公司于2017年度、2018年度、2019年度（以下简称承诺期）的年度净利润应至少达到以下指标”的理解，“同一个业绩承诺年度”并非指请求履行业绩补偿和股权回购的行为发生在同一年份。另案杭州相兑企业要求黄文强、陈静娟进行业绩补偿的条件与本案请求股权回购的条件不尽相同，所依据的也并非同一业绩承诺年度发生的情形。故黄文强、陈静娟关于本案业绩补偿与股权回购不能同时适用的抗辩不予以采信。

关于杭州相兑企业诉请黄文强、陈静娟支付从2018年1月9日至实际履行日止以19999991.55元为基数按年利率10%计算的利息的问题，根据案涉《补充协议》第二条第2.3款的约定，投资方按约定出售股权的回购价格按以下方式确定：回购价格＝甲方于本次认购中已向公司实际支付的股权投资款+按照年投资回报率10%（单利）计算的股权投资款利息－甲方获得的累计现金分红－甲方从乙方获得的累计补偿金额（若有）。计算期限从甲方的本轮股权投资款全部实际到账之日起，按具体天数计算。该约定系各方当事人的真实意思表示。因本案杭州相兑企业的损失是黄文强、陈静娟占用股权回购款资金之利息损失，故杭州相兑企业请求黄文强、陈静娟支付从2018年1月9日至实际履行日止以认购价款为基数按年利率10%计算的利息依法有据，应予支持。由于杭州相兑企业截至目前没有获得累计现金分红，而根据另案（2021）粤51民终93号确认的事实，杭州相兑企业可获得的累计业绩补偿款为844953元。杭州相兑企业、黄文强、陈静娟对此均予以确认。故本案黄文强、陈静娟应向杭州相兑企业支付的回购价格应为股票投资款19999991.55元加上以该款为基数计算自2018年1月9日起至实际履行日止按年利率10%计算的利息损失，同时抵除杭州相兑企业可获得的业绩补偿款844953元，即实际应支付股票回购款19155038.55元及以19999991.55元为基数自2018年1月9日起至实际履行日止按年利率10%计算的利息损失。

综上所述，杭州相兑企业的上诉请求成立，予以支持。依照《中华人民共和国民事诉讼法》第一百七十条第一款第二项规定，判决如下：

一、撤销广东省潮州市湘桥区人民法院（2019）粤5102民初1241号民事判决；

二、黄文强、陈静娟应于本判决发生法律效力之日起十五日内回购杭州相兑昙盛股权投资管理合伙企业（有限合伙）所持有的广东新金山环保材料股份有限公司的股票，并向杭州相兑昙盛股权投资管理合伙企业（有限合伙）支付股票回购款19155038.55元及以19999991.55元为基数自2018年1月9日起至实际履行日止按年利率10%计算的利息损失；

三、驳回杭州相兑昙盛股权投资管理合伙企业（有限合伙）的其他诉讼请求。

如果未按本判决指定的期间履行给付金钱义务，应当依照《中华人民共和国民事诉讼法》第二百五十三条之规定，加倍支付迟延履行期间的债务利息。

本案一审案件受理费141800元，由黄文强、陈静娟负担135809元，由杭州相兑昙盛股权投资管理合伙企业（有限合伙）负担5991元。二审案件受理费141800元，由黄文强、陈静娟负担。杭州相兑昙盛股权投资管理合伙企业（有限合伙）已预交二审案件受理费141800元并表示不同意垫付，黄文强、陈静娟应于本判决发生法律效力之日起十五日内本院缴交二审案件受理费141800元，本院予以退还杭州相兑昙盛股权投资管理合伙企业（有限合伙）已预交的二审案件受理费141800元。

本判决为终审判决。

审  判  长   陈  烨

审  判  员   康森炎

审  判  员   杨  桦

二○二一年四月九日

本件与原本核对无异

法 官 助 理    黄  莹

书  记  员   吴梓佳